近期我将通过公司年报研究，梳理分析本人今年关注的几只股票的公司经营情况，欢迎大家拍砖探讨。

 

雅戈尔公司的主要业务分为三块，品牌服装、地产开发、投资业务。本文着重探讨品牌服装。

 

2009年起，公司制定了服装业务由“生产经营型向品牌运营型转型”的战略目标，主要措施：一是提升主导品牌“雅戈尔”，推出多品牌战略；二是调整产业结构，收缩代工出口业务以及纺织业务。

 

从公司经营数据，可以清晰地看出其战略调整的效果。2008年-2012年公司服装业务营业收入（含纺织）分别是71.51亿元、69.05亿元、60.98亿元、61.98亿元、55.75亿元，其中自营品牌服饰收入分别是21.72亿元、25.75亿元、30.56亿元、38.12亿元、40.83亿元。2008年-2012年公司服装业务净利润分别是6.94亿元、4.45亿元、7.05亿元、6.91亿元、8.18亿元（不含纺织业利润）。

 

从上述数额看，公司服装业务的战略目标已取得成效，低毛利的代工及纺织业务大部分已剥离，故表现出营业收入在下降，但公司净利润在增加的“悖论”，实际上是公司经营质量的提高。（注：公司2012年报不再细分报告代工及纺织业务，这也表明此块业务日渐式微）。

 

另外，从公司年报中的员工数量变化也可看出战略实施的进展。2008年公司共有生产员工33521人、销售员工6829人；2009年生产员工是30306人、销售员工7464人；2010年生产员工24059人、销售员工8091人；2011年生产员工10052人、销售员工9020人；2012年生产员工8969人、销售员工10170人。公司五年来，生产员工从33521人减至8969人，削减了约3/4；销售人员从6829人增加至10170，增加了约48.9%。到2012年，销售员工超过了一线生产工人，这在2008年简直不可想象，恐怕公司管理层当初也预测不到这一点。2012年服装业务增加的净利润极有可能来自裁员节省的开支（查询年报附注：2012年工资总额比2011年少1.75亿。1.75*0.75=1.3125,略大于2012年服装业务增加的净利润）。

 

题外话，雅戈尔这点变化可能也说明，中国工人的高性价比（效率与工资比）可能一去不复返了，所谓的人口“刘易斯拐点”早已到来。我想，雅戈尔应该是无法再从工人（低毛利的代工及纺织业务）上获得合理利润，才会大幅度裁员的。

 

主观判断：雅戈尔服装业务的转型应已基本完成，能否有持续效果，营业收入能否继续增长，净利润能否增加，待2013年中报出炉后进一步核实确定。目前，可能是服务业务的拐点，应加强观察。

 

业务估值：如2013年中报能够确认服装业务的拐点，即营业收入、净利润均同比增长，毛估估可给予10倍的市盈率（粗看了一下，同行业公司估值很少低于10倍）。

明日将着重分析雅戈尔的地产开发业务。